2014年首周， 央行 繼續(xù)暫停公開市場例行操作，市場盼望的逆回購并未到來，但隨著大量財政存款的投放， 銀行 間緊張的流動性得到緩解，上海銀行間同業(yè)拆放利率 SHIBOR 近期震蕩下行，但另一方面，非銀行間市場利率仍在高位，“錢荒”仍未結(jié)束，市場流動性依舊十分緊張。

　　事實上，“錢荒”現(xiàn)象本不該發(fā)生，因為我國總體貨幣供給量并不少，截止11月，我國廣義貨幣M2已達107.93萬億，預(yù)計2013年全年M2/GDP將接近200%，在此背景下出現(xiàn)市場利率大幅提高有一些表面原因，如年末銀行為應(yīng)付存貸比考核不得不加大攬儲力度、部分銀行財政存款下降、 商業(yè) 銀行“借短融長”交易模式、銀行間 債券 市場發(fā)展迅速加大資金需求、非標(biāo)資產(chǎn)仍在變相擴張等。

　　但不容忽視的是，“錢荒”發(fā)生的深層次原因在于經(jīng)濟運行過程中出現(xiàn)了嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)問題，即資源錯配導(dǎo)致低效部門的債務(wù)累計正在吞噬著市場充裕的流動性，中國社科院最近發(fā)布的報告就顯示，2012年，中國全社會的債務(wù)規(guī)模已達111.6萬億元，占當(dāng)年GDP的215%。

　　金融資源、廉價要素資源被錯配置至無效或低效的部門，造成了嚴(yán)重的資源浪費，而真正需要這些資源的廣大制造業(yè)中小企業(yè)卻只能承受高利率與高要素價格。一些地區(qū)民間借貸市場的利率普遍在月息2分左右，遠(yuǎn)高于商業(yè)銀行基準(zhǔn) 貸款 利率，如此高的利率當(dāng)前除了房地產(chǎn)行業(yè)可以承受，其他制造業(yè)盈利根本無法覆蓋。

　　當(dāng)前資源錯配主要體現(xiàn)在以下四個方面。第一，地方政府將大量礦產(chǎn)、土地資源注入地方融資平臺，并以地方融資平臺方式進行企業(yè)化運作介入微觀市場。這種融資的實質(zhì)其實是利用相對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)作抵押品，利用杠桿作用打包和證券化，降低了資產(chǎn)透明度、擴大了融資規(guī)模，當(dāng)然也提高了政府債務(wù)，審計署近期公布的全國政府性債務(wù)審計結(jié)果就顯示，截至2013年6月底，全國各級政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)20.69萬億元，政府性債務(wù)總負(fù)債率39.43%；第二，地方政府在GDP掛帥指引下以降低準(zhǔn)入門檻方式招商引資，為投資當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)提供廉價土地、 信貸 等方面支持，對已出現(xiàn)巨額虧損企業(yè)提供財政、稅收補貼使其不至于破產(chǎn)，多行業(yè)產(chǎn)能過剩已將全社會的資本回報率逐年降低。一些促進高新技術(shù)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)政策也被地方政府當(dāng)做尚方寶劍，一時間全國遍地高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)園區(qū)、軟件園、科技園等；第三，在錯誤的激勵機制下，較多國企利用可獲得廉價資金的優(yōu)勢大規(guī)模逆勢擴張，或直接充當(dāng)金融中介對外放款收取高利貸，結(jié)果是預(yù)算軟約束問題凸顯，一些國企如中遠(yuǎn)、中鋁等造成大面積虧，市場利率被人為大幅度提高，金融效率逐年降低；第四，銀行表外業(yè)務(wù)激增，影子銀行規(guī)模逐漸擴大，金融鏈條逐漸加長，金融風(fēng)險提高。

　　在此背景下形成的“錢荒”不利于經(jīng)濟長期健康發(fā)展。在經(jīng)濟上行周期，資產(chǎn)價格上漲，市場借貸熱情高漲，全社會杠桿率顯著提升，融資規(guī)模不斷擴大，資源錯配問題被掩蓋起來。但在經(jīng)濟下行周期中，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率提高，投資回報率下降，企業(yè)收入不足以覆蓋利息支出，資源錯配使全社會總體債務(wù)迅速提高。而且由于債務(wù)的不斷累加，市場表現(xiàn)為無論投放多少貨幣都能被累加的債務(wù)輕易消化，且市場利率維持高位。面對這種情況，央行處于兩難境地，收緊貨幣會導(dǎo)致資金進一步緊張，利率加速上漲，實體企業(yè)越發(fā)難以承受，金融系統(tǒng)可能會出現(xiàn)崩潰風(fēng)險，而放貨幣又無法達到經(jīng)濟去杠桿目的，債務(wù)風(fēng)險會逐漸累積。

　　因此，如果不及時解決經(jīng)濟運行的結(jié)構(gòu)性問題，扭轉(zhuǎn)資源錯配，那么“錢荒”現(xiàn)象未來會頻繁出現(xiàn)，金融危機風(fēng)險概率也隨之提高。我們不能指望通過央行貨幣放水來解決這種錯配，也不能期望僅通過單一的金融改革如利率市場化來解決，而是需要有力手段明確地方政府權(quán)利與責(zé)任，抑制地方政府的投資沖動，同時改變國企激勵機制與運營機制。

　　在此次審計署公布的政府債務(wù)規(guī)模基礎(chǔ)上對地方政府融資平臺貸款實行“逐包打開，逐筆清算”的辦法，逐漸化解平臺貸款。探索地方政府財政收入與支出權(quán)責(zé)對等的新型分稅制模式，并有序放開地方政府自行發(fā)債，將地方政府舉債機制透明化，減少政府對資源的直接配置，同時將地方政府債務(wù)率與官員政績考核相結(jié)合。最終建立起以市場為導(dǎo)向、信用為依托完整有效透明的新型地方政府運營模式。在此基礎(chǔ)上逐步完善金融領(lǐng)域改革，在利率市場化基礎(chǔ)上將以往靠貨幣數(shù)量調(diào)控的模式轉(zhuǎn)為價格控制。